管家婆马报彩图光线传播媒介,看好猫眼微影整

日期:2019-09-14编辑作者:管家婆股票基金

股权结构稳定,短期毛利率下滑不改长期逻辑。光线传媒是国内覆盖内容领域最全面、产业链纵向延伸最完整的综合内容集团,在电影、电视剧、艺人经纪、电商衍生品等多板块协同发力。公司近年业绩实现高速稳定增长,12至16年归属净利润复合增速达到31.22%,扣非归属净利润复合增速18.74%,17年前三季度由于爆款的缺乏,扣非归属净利润同比下降了2.8%,短期毛利率有所下滑。我们认为短期下滑不改长期逻辑,随着未来公司影片数量增多,单个项目的波动对于公司的影响将减少,另外18、19为光线影片大年,预计上映强IP项目《三体》、《鬼吹灯之龙岭迷窟》、《鬼吹灯之云南虫谷》、《三重门》、《莽荒纪》、《阴阳师》等以及动画影片《凤凰》、《哪吒降世》、《姜子牙》、《大鱼海棠2》等有望19、20年集中上映,影片数量与质量均有突破,电影收入毛利率有望回到50%以上水平,业绩得到释放。

事件:

投资要点:

    内容端:电影发行份额持续提升,剧集带来稳定增量。从行业层面来看,渠道扩张的边际效应减弱,内容驱动票房增速的效应越来越明显,在旧增长转向新增量,预计整体票房增速为10%-20%,对比海外平均人均观影次数,预计整体票房市场可达千亿以上规模,国产影片票房市场空间为650亿-700亿,从公司层面来看,凭借精准的发行眼光,影片票房份额持续提升,票房营收转化率保持稳定,持续巩固龙头地位,对标海外龙头影视公司,预计至2021年电影发行收入有2倍以上潜在空间,另一方面,大力增加动画电影投入,建立彩条屋品牌,投资优质动漫公司,有望每年贡献3-5个好项目,参与作品票房有望占到国产动画电影票房的70%以上,动画电影IP的打造也有望助力光线打造IP衍生品、实景娱乐一体化模式。

    光线传媒发布三季报显示:2017年前三季度公司实现营业收入15.49亿元,YoY+30.52%,实现归母净利润6.28亿元,YoY+8.28%;扣非后归母净利润为4.53亿元,YoY-2.85%。

    1、拥有国内电影最大发行渠道,制作出品多部高质量电影:公司拥有强发行渠道,以内容为核心,投资发行影片数量和票房增长稳定严控项目风险,出品和发行影片票房位居行业前列,2016年影片出品排名第1,影片发行排名第3,行业地位稳固。国内票房市场和单片票房空间依然存在,公司作为行业龙头将享受行业带来的增长红利。下半年公司计划上映10部电影,其中多部重量级影片值得期待,新晋喜剧导演大鹏的《缝纫机乐队》将于9月30日国庆档上映,《鬼吹灯之龙岭迷窟》系“鬼吹灯”IP大电影,国民级科幻IP“三体”的大电影《三体》预计下半年上映,《英雄本色4》作为“英雄本色”系列电影也值得期待。

    在剧集内容方面,随着视频付费C端付费规模的迅速增长,业务有望贡献稳定业绩增量,主控网剧《笑傲江湖》预计Q4确认收入。

    投资要点:

    2、前瞻性布局崛起的动画电影,即将进入收割期:相对于北美、日本成熟的动画电影市场,国产动画电影刚刚开始。目前国内动画电影票房76亿,国产电影票房13亿左右,与美国约170亿元的动画电影票房相比,差距较大,发展空间巨大。《大鱼海棠》、《大护法》等爆款国产动画电影都是公司投资发行,公司将重点布局动画电影方向,投资了国内过半优秀的动画电影公司,在动画电影方面已抢的先机,有望在未来2年内爆发,而动画电影的衍生品市场也非常广阔如游戏、手伴和实景娱乐等。

    渠道端:深度布局渠道端,绑定新猫眼带来三重效益。从行业层面看,在线票务平台目前保持两强格局比较稳定,且加速横向和纵向的延伸,新猫眼积极布局体育、演出等全娱乐票务平台,并加速切入电影上游发行和下游衍生品、影院商圈广告等,盈利期已初现,估值有望持续提升,预计未来为公司贡献显著投资收益,另外猫眼合并微影、取得微信入口和用户数据有助于公司更高效地定位目标观众、提升线上宣发能力,形成线下推广与线上营销一体化的宣发模式,同时渠道入口也具备打造衍生品商城的能力,光线有望进一步借助渠道布局加速发展衍生品业务。

    三季度业绩符合预期。三季度公司业绩基本符合预期,营业收入增长主要来自于电影(YoY+25.45%)和直播业务(YoY+100.17%)增量贡献。电影业务毛利率相比过去有较大下滑,从Q3单季度来看,电影业务毛利率为19.38%,我们认为主要为期内电影表现不及预期所致,而2016年三季度的电影和电视剧毛利较高。直播业务由于浙江齐聚并入,使得业务规模快速上升,成为仅次于电影及衍生品的第二大营收来源。此外,我们预计随着四季度电视剧项目的收入确认,电视剧板块营收将有较大幅度上升。

    3、10亿元增持猫眼,IPO计划在路上:公司与光线控股高比例控股猫眼达71%,近期公司10亿元增持猫眼持股比例达30.11%,意味着会计准则将改为长期股权投资,每年能够确认投资收益。根据我们的测算,2017年为公司带来0.25亿元的投资收益,2018年的投资收益区间为0.95亿-1.59亿。此外,猫眼有独立IPO上市的计划并有进一步扩大市场份额的可能。未来,猫眼将不仅只于一家在线票务平台,有望成为一家综合电影平台公司。

    盈利预测。

    项目储备丰富,为未来提供有力业绩支撑。除三季度已经上映的《秘果》、《大护法》、《三生三世十里桃花》、《缝纫机乐队》之外,公司储备有《鬼吹灯之龙岭迷窟》、《三体》、《保持沉默》、《风中有朵雨做的云》、《英雄本色4》、《东北往事》等电影项目,并正在制作多个电影项目,并且储备有《笑傲江湖》等电视剧网剧项目等等。为四季度以及2018年业绩提供了有力支撑。

    4、泛娱乐产业投资:此外,公司投资了多家泛娱乐公司,其中包括上市公司天神互娱等。同时公司持有新丽传媒27.64%的股权,新丽传媒A股IPO排队中,2017年6月30日已提交审报稿。

    预计2017-2019年归母净利润为8.42/11.46/14.30亿,EPS为0.29/0.39/0.49元,对应当前股价PE为34/25/20X,考虑到公司电影发行的龙头地位,以及渠道布局带来的业绩弹性和投资的新猫眼、新丽等公司估值有望持续提升,给予公司18年35倍PE,对应目标价位13.65元,给予“买入”评级。

    进一步收购整合猫眼微影,平台型影企再出发。公司完成猫眼的增持获得投资收益1.27亿元。猫眼文化与微格时代、瑞海方圆实现整合,成为在线票务占市场份额过半龙头。我们认为随着协同效应加深,光线与猫眼在宣发发行、衍生品、投资制片等方面均有大量的合作提升空间,本次收购有效补足了光线渠道短板,夯实了长期发展基础。

    投资建议:我们认为公司长年稳健经营,严格把控风险,拥有国内最大的线下电影发行渠道,且与控股公司高比例控股猫眼掌握线上电影发行渠道和数据资源,参考好莱坞模式,六大公司无一不是强势的发行公司;此外,公司还积极布局电影内容制作,并重点发展动画电影,中国动画电影崛起中,公司即将进入收割期。我们给予“买入”评级并长期看好公司未来的发展,我们预测公司2017、2018年的营收为21.34亿、25.83亿,净利润为8.6亿和10.5亿,EPS为0.30元、0.36元,对应PE分别为30倍、26倍,给予“买入”评级。

    风险提示:电影项目票房不佳的风险;市场竞争激烈和内容审核风险;与新猫眼的协同不达预期的风险。

    发行债券增强资金实力,未来有望持续产能扩张。公司正在推进债券发行,2017-2018年,公司拟投拍大制作影片10部、中小制作影片20部、电视剧/网络剧6部,同时计划投入约3亿元用于优质IP资源的储备。公司内容产能在资金实力扩充下有望继续扩张。

    风险提示:计划影视作品上映不及预期,子公司业绩增长不及预期,行业增长不及预期。

    盈利预测和投资评级:维持“增持”评级。我们预计公司2017-2019年实现归母净利润8.26/10.45/13.10亿元,对应EPS分别为0.28/0.36/0.45元,对应2017年10月23日收盘价PE分别为35.10/27.75/22.15倍。维持“增持”评级。

    风险提示:宏观经济风险;电影、电视剧行业增速放缓风险;管理及整合风险;在线票务市场竞争风险;多资源整合效应低于预期风险;等。

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